中国版“两房”呼之欲出时间： 2016-04-23信息来源：靳欣　作者：hjr_admin　责编：

        在中央财经领导小组第十一次会议上确定“化解房地产”的方针之后，住房公积金条例的修订工作开始启动，其中的重要内容之一就是通过发行公积金贷款资产证券化，盘活公积金存量，帮助更多的购房者获得低息贷款。
 
        评论人士指出，首次允许发行住房公积金个人住房贷款支持证券，这是在为国家住房银行设立铺路。
 
        从操作模式上，这与美国版的“两房”差异不大，但美国的“两房”证券更为复杂，形成各种衍生金融产品。同时，中国的住房贷款首付比例更高，风险要低很多。
 
        政策窗口已打开
 
        央行的数据显示，截至2014年底，我国个人购房贷款余额为11.5万亿，公积金贷款余额为2.55万亿。据估算，如果我国资产证券化率能够达到50%，即可提供7-8万亿的流动性。
 
        随着《住房公积金管理条例》的大修，一项足以影响中国楼市“后半程”的制度正在呼之欲出。
 
        11月20日，国务院法制办公室公布《住房公积金管理条例（修订送审稿）》，征求社会各界意见。其中明确，住房公积金管理中心可以申请住房公积金个人住房贷款支持证券。
 
        该项看似不起眼的条款，实际上为公积金贷款的资产证券化打开了政策窗口。而2014年的“930新政”，已经明确支持商业性房贷实施资产证券化。
 
        有业内人士指出，如果上述政策得以落实，相当于打造中国版的“房利美”和“房地美”（下称“两房”）。其不仅可以打通房贷和资本市场之间的通道，刺激个人住房贷款需求，而且对于去库存有着积极的意义。
 
        在中国楼市进入“下半程”之际，该项制度可谓影响深远。多为受访者指出，尽管美国“两房”曾在2007年出现对付危机，但实施房贷的资产证券化仍是中国房地产业的大势所趋。唯一需要顾虑的，是低利率环境下的市场信心。
 
        ■ 对房市的影响
 
        分析人士指出，该条例出台可以看作国家出手“救房市”，住房公积金管理中心通过将公积金贷款打包出售的方式释放被存贷比冻结的公积金贷款规模，将有助于居民支取公积金缴存余额用于购房，消化住房库存。这对房地产市场的远期支持可以远超数万亿的规模，而2014年房地产的总销售额不过8万亿不到，当然这个规模不是一下能释放的，而是逐步释放的，也许可以减慢房地产调整的速度。
 
        此外，送审稿进一步明确了住房公积金管理中心可以“通过贴息等方式进行融资”，（贴息融资，简单的说即公积金贷款余额紧张的情况下，住房公积金的贷款由商业银行提供，利息差额由公积金管理中心补足）。货币问题学者黄生指出，这意味着国家在压低住房抵押按揭贷款的利率。公积金管理中心通过发债募集资金，然后低价贷款给个人购房者，因为住房公积金贷款利率比银行低，同时又打通了资本通道，使得低利率资金理论上可以放大无数倍。确实是一次史无前例的放水。

        ■ 对债市的影响
 
        截至2015年7月底最新统计数据显示，我国公积金账户缴存余额3.97万亿。这相当于新增3.97万亿资金可用于购买AA+评级的地方政府债券、国开债及公积金资产证券化产品；公积金账户本身潜在发行债券的规模为2.88万亿。
 
        住房公积金入债市，大大改善了债务风险。据权威数据显示，2015年地方政府债务限额为16万亿元，一块是截至2014年末的全国地方政府债务余额15.4万亿元，一块是2015年3月全国人大批准的2015年地方政府债务新增额度0.6万亿元，截至目前，地方债券发行规模为3.39万亿元。此次公积金入市资金可购买１年间全国地方政府债券发行量，提供了巨大的债市的资金来源，虽然公积金不可能一次性配置到髙仓位，但未来债市资金供给增加不可避免，将导致债券市场总体收益率水平进一步下降。
 
        同时公积金中心还可配置政策性金融债，相当于向三大政策性银行变相放水，低成本资金将进一步流向市场，总体无风险利率中枢将下降。而购买公积金资产证券化产品，也为公积金资产证券化提供有力保障，将加大公积金资产证券化进程。
 
        ■ 对股市的影响
 
        在资产荒的时代，债市目前已囤积大量资金，住房公积金配需需求增加导致的新发行债券的利率下降趋势不可阻挡，债券市场的总体收益率水平将下行。由此可能挤出部分风险偏好高的资金投向股市，股市有望迎来久违的增量资金。甚至有学者表示，这次放水有可能使股市重回类似2008年底到2009年的上升渠道。
 
        从直接影响上看，住房公积金的大放水有望短期刺激地产，特别是一线城市房地产股的安全边际无疑被进一步抬高。其次间接改善了银行不良资产的状况，缓解了信贷危机，这有利干提升银行股的估值。再次，中国的利率改革进一步深入，大金融公司的多元化发展之路再次印证，从直接影响看，2.88万亿公积金贷款的资产证券化，如果按照千分之二的承销费收入，相较于目前券商和银行行业的盈利水平确实提振不多，但金融市场不断增加的增量业务将使得该板块再次受到关注。
 
        同时大金融（证券、银行、保险）板块是目前A股估值最低的板块，其中去拿商业绩的确定性和未来空间无疑最具想象力，有望受到资金的持续关注，其次依次是保险、银行。
 
        曾中断试点
 
        个人住房贷款的资产证券化，是指将缺乏流动性但能够产生稳定现金流（本息归还）的个人住房抵押贷款组成资产池，以资产池所产生的现金流（本息归还）作为偿付基础，通过风险隔离、现金流重组和信用增级，在资本市场发行资产支持证券的融资行为。
 
        其中，公积金贷款的资产证券化，其主体和偿付基础来自个人住房公积金贷款。
 
        房贷资产证券化是个人住房信贷市场发展到一定阶段的产物。按照中信建投的解释，其最大意义在于，通过资本市场募集资金，增加资产池的规模，增强资金流动性。
 
        我国曾在2005年推出个人住房贷款资产证券化试点。当年3月，建设银行发行个人住房抵押贷款证券“05建元1期”，两年后又发行“07建元1期”。随后美国次贷危机爆发，为了避免受到国外金融危机的不良影响，我国在2007年暂停了上述试点。
 
        中金公司房地产行业研究员宁静鞭表示，通过个人住房贷款发行MBS募集资金的做法，与“房利美”和“房地美”的操作方式无异。但后者在2007年出现兑付危机，被认为是引发金融危机的导火索。“两房”也最终被美国政府托管。
 
        随着美国房地产市场回暖和房价回升，到2014年，“两房”已基本还清美国政府1875亿美元的援助金，美国政府于当年3月退出，“两房”继续成为美国房贷资产证券化市场的主力。
 
        我国的房贷资产证券化试点同样在2014年重启。中国邮政储蓄银行于7月发行“邮元2014第一期个人住房贷款支持证券化产品”，意味着时隔七年后，该项试点正式重启。
 
        2014年9月30日，央行、银监会正式发文指出，鼓励银行业金融机构通过发行住房抵押贷款支持证券（MBS）等筹集资金。同日，住建部、财政部、央行联合发布《关于切实提高住房公积金使用效率的通知》也提出，有条件的城市要积极推行住房公积金个人住房贷款资产证券化业务。
 
        大势所趋
 
        我国重启房贷资产证券化试点，与美国政府退出“两房”，同样发生在2014年，但两者并非时间上的巧合。
 
        上海易居房地产研究院副院长杨弘旭分析指出，从2014年开始，我国房地产市场供大于求的基本面正式确立，由于需求不振，至今仍处于低位。他认为，通过房贷资产证券化的方式来刺激需求，是一种可行的办法，也是大势所趋。
 
        中信建投指出，我国住房公积金的主要问题在于沉淀资金庞大，但是投资渠道狭窄且投资收益庞大，导致部分省市已无法发放住房公积金贷款。因此拓宽投资渠道、提高贷款流动性是必要之举。
 
        据了解，目前我国公积金实施属地分散管理，不能垮市融通。这就导致贷款需求旺盛城市资金短缺，贷款需求不足城市资金闲置，住房公积金资金的闲置不仅与居民购房贷款难形成矛盾，也与保障性住房投资需求不匹配。另外，由于不具备金融职能，金融业务要委托银行办理，导致管理成本高，服务效率低，存在风险隐患。
 
        长期以来，一边是银行房贷利率高、放款难，一边却又数万亿公积金沉淀资金“沉睡”，广受各方诟病。数据显示，截至2014年底，全国住房公积金余额3.7万亿元，住房维修资金约5000亿元。此外，全国住房公积金贷款风险准备金接近800亿元，其中500多亿元为超额准备，可转化为住房银行资本金。
 
        正是在这样的背景下，《住房公积金管理条例》的修订稿出台，允许公积金贷款实施的资产证券化。这将带来怎样的影响？
 
        分析人士指出，按照我国的房地产交易规模，对房贷实施资产证券化的空间巨大。央行的数据显示，截至2014年底，我国个人购房贷款余额为11.5万亿，公积金贷款余额为2.55万亿。据估算，如果我国资产证券化率能够达到50%，即可共提供7-8万亿的流动性。而目前美国住房抵押贷款资产证券化接近90%。
 
        在2014年的“930新政”后，目前我国已经有武汉、盐城、湖州、常州等地开展了公积金贷款资产证券化试点业务。
 
        2015年6月30日，武汉住房公积金中心发行“汇富武汉住房公积金贷款1号资产支持专项计划”，也是全国首单住房公积金贷款证券化产品，其中的4.75亿元优先级证券已在上海证券交易所挂牌交易。
 
        8月初，常州以个人住房公积金贷款为基础资产的资产支持证券成功发行，总融资额为6.19亿元，期限为6个月，这也是目前国内公积金行业资产证券化的单笔最大融资额。
 
        中信建投指出，商业贷款和公积金贷款的试点均有先例。从可操作性来讲，我国实施个人住房贷款证券化已不存在技术性问题。
 
        不会重蹈“两房”覆辙
 
        对于中国版“两房”是否会重蹈美版“两房”的覆辙？业内人士普遍表示否认。杨红旭指出，市场环境和监管力度等多方面因素，都决定了中国版的“两房”不会遭遇兑付危机。
 
        他表示，银监会对于个人贷款的监管采取“偏谨慎”的态度。按照现有规定，我国公积金贷款的最低首付比例为20%，商业贷款的最低首付比例为25%。这与多年前美国实施的“零首付”有着明显不同。
 
        与此同时，我国在办理个人住房按揭贷款时，对于还款人资质和收入水平也有着严格的审核。这些措施都决定了，我国的个人住房按揭贷款是目前银行也相对优质的资产。
 
       杨红旭还指出，美国在销售资产证券化产品时，将其分为优质资、次级贷等多个品种，并继续以金融创新手段进行包装，这无疑会进一步加大风险。
 
        他还表示，美国“两房”的衰落，还与美国整体经济水平的下滑和房价泡沫的破裂有关。但当前中国的整体房价并不存在明显的泡沫。
 
        多数受访者指出，此前我国推行的房贷证券化试点进展缓慢，主要原因就在于未能实现利率市场化。如今该项进程正在加快，但又面临利率偏低的窘境。
 
        宁静鞭表示，在当前整体利率水平较低的情况下，房贷资产证券化产品的收益率必然会被压低，这无疑会影响到市场的购买热情。尤其对于公积金贷款，低收益几乎是毫无疑问的。
 
        事实上，“市场买不帐”是业界共同的担忧。有分析指出，当前房地产业增长乏力，风险凸显，可能会进一步影响市场信心。
 
        因此，分析人士指出，与“美国模式”类似，我国的房贷证券化改革，必须要有政府部门的托底。机构猜测，未来可能成立国家住房银行，使之承担类似“房利美”的功能，来进行具体操作，但并未得到官方回应。显而易见，各项制度的完备，以及相关机构的设立，仍需一个长期的过程。
 
        “虽然国家住房银行设立的条件已基本具备，但目前仍处研究阶段。”住建部政策研究中心研究员赵路兴明确表示，住房银行的设立意味着事业单位的公积金管理中心将改制为金金融机构，一方面，管理所属权难定，另一方面，是否具备金融管理能力也是未知数。此外，目前住房公积金主要由地方公积金管理中心管理支配，如果设立国家住房银行，那么地方利益将受到影响；当前的住房公积金主要存入中国建设银行的账户中，一旦建立住房保障银行，资金池发生改变，也将带来重大利益调整。
 
        因此，赵路兴指出，国家住房银行不仅仅是公积金条例改革便可以解决的，而是需要更高层次的顶层设计。