信贷与房地产市场的交互作用时间： 2017-02-22信息来源：王信　作者：hjr_admin　责编：

　　2016年初，北京、上海、深圳等一线城市曾出现房价暴涨，随后带动部分二三线城市房价普涨，甚至出现了信贷资金“加杠杆”入市炒作的迹象。但与此同时，大部分二三线城市商品房库存积压依然非常严重，去库存效果甚微。房地产市场牵涉面广，与投资、信贷、金融风险直接相关，是影响经济增长和金融稳定的关键因素之一。房地产市场冷热不均，也给宏观政策的制定和实施提出了挑战。

信贷与房地产市场的关联性

　　与经济周期相比，金融周期的波动更大，持续时间更长。如何衡量金融周期？国际清算银行将信贷和房地产作为最主要的两个指标。信贷的增减对经济金融运行会产生直接较大影响，而房地产开发和投资需要的资金量很大，往往又被用作银行信贷的抵押品，这使得房地产市场和信贷市场紧密地联系起来。在融资过程中，房地产市场会起到加速器的作用：在经济繁荣时期，市场主体很有信心，信贷、投资增长，房价上涨，银行坏账拨备下降、利润上升，进一步提高银行放贷能力和意愿，市场信心更强。在金融周期上升期，房地产价格上涨和信用扩张相互交织，加剧银行信贷的顺周期性；在金融周期下行期，情况正好相反。

　　从历史经验看，国际上很多经济体信贷的变动和房地产价格的变动走势接近相互影响，处理不好，易酿成银行危机。美国次贷危机前房地产泡沫与银行按揭贷款及次级债的增长就是典型例子，上世纪90年代日本的银行困境、北欧的银行危机等都与房地产有关。

房地产信贷失控的教训

　　美国经济学家Calomiris和Haber在《设计的脆弱》（Fragile by Design）一书中分析到：美国次贷危机很大程度上是由于银行以很低的利率，大量发放住房按揭贷款给缺乏还款能力的群体；“两房”（房利美、房地美）以低标准购买银行这类贷款或为银行发行复杂的证券化产品提供担保；美联储等监管机构放松监管、无所作为，最终风险不断积累，信用链条断裂给金融体系造成严重冲击。数据表明，危机前美国实际住房价格、住房按揭贷款与GDP的比率、住房按揭贷款与房地产市价的比率均显著上升达到顶峰，危机后迅速下跌；3%及以下首付的购房占比从1999年的10%左右开始增长，到2007年达到40%以上；而住房按揭贷款实际利率自2000年以来持续走低，到危机前降至1%。

　　从更深层次的分析看，美国房地产信贷失控进而引发次贷危机是金融监管、货币政策等多方面因素共同作用的结果，有深刻的政治、社会等原因。1993年克林顿总统执政后，为解决美国的不平等和城市贫困问题，把1977年通过的《社区再投资法》（CRA）作为重要手段，积极推动城市低收入群体可接受住房计划。但此举却为次贷危机埋下了“祸根”：相关主体从自身利益出发，相互抬拉，各取所需，导致房贷标准不断降低，金融监管和风险防范缺失。

　　从银行的角度看，长期以来，美国的银行一直不准跨洲设立，直到1994年美国《跨洲银行法》出台，才打破了相关限制。银行通过兼并收购等方式成为大银行，可获得规模经济、范围经济以及“大而不能倒”等诸多好处。但银行要想成为大银行，必须由国会通过。银行于是大量放贷给城市低收入、低信用等级群体。这一方面可以满足克林顿政府有关执行《社区再投资法》（CRA）的要求；另一方面可以讨好势力较大的社区活动组织，使其通过游说国会支持银行做大做强。多方面因素叠加，银行对社区低收入群体放贷意愿强烈。1992～2007年，银行与社区活动组织CRA项下的贷款协议金额从140亿美元上升到8670亿美元。

　　从“两房”的角度看，“两房”是私人性质的政府支持企业（GSE），虽然理论上它们并非公共机构，但实际上是美国政府支持房地产业发展的一个平台，因此享有政府隐性担保。1992～2008年，“两房”购买的低收入和中等收入人群贷款占比从接近零上升到50%以上，购买的特别优惠（针对极低收入人群）贷款占比从接近零上升到20%以上。由于具备政府隐性担保，“两房”不仅受监管疏松，而且能够以接近美国政府信用等级低成本发债融资，有利于大规模扩张业务。其实，对于“两房”通过政府隐性担保，不管是在内部还是外部，都有过争议。时任美联储主席格林斯潘曾对“两房”业务快速扩张的风险公开表示担忧；“两房”的一个风险投资官在内部提示其业务模式可能会有风险，结果遭到辞退。

　　从政府的角度看，总统和两党国会议员都呼吁放松银行按揭贷款标准、“两房”对房贷再融资标准以及联邦住房局（FHA）按揭贷款保险标准。2000年，在克林顿政府压力下，联邦住房局放松相关贷款标准，最低首付比为3%即可，同时增大受保按揭贷款规模，降低保费。大量家庭因此获得银行低成本融资，以低首付或零首付购买住房，政客们因此获得大量选票，国会议员也从“两房”获得政治捐款等诸多好处。

　　从金融监管的角度看，美联储监管银行控股公司，在银行并购等事务上有很大发言权，是主要的银行审慎监管者。但美联储并未要求银行和“两房”增加资本缓冲，反而允许银行自行确定资本规模，并把部分监管职责“转包”给评级公司，要求“两房”只能购买AAA级的银行按揭贷款证券化产品。但评级公司为获得相关收入，评级把关不严，评级约束形同虚设。美联储之所以未采取实质性的措施加强监管，一方面是因为当时放松监管的思潮很有市场，认为市场能够自己解决问题，不需要政府过多干预；另一方面也是担心加强银行监管会得罪国会和总统，最终导致货币政策独立性受到影响。

　　美联储宽松的货币政策也为房地产泡沫推波助澜。根据泰勒规则，如按照之前20年的做法，2002～2005年，美联邦基金利率应比实际执行的利率平均高2个百分点。美国政策利率水平较低，持续时间太长，导致房贷成本很低，人们大量借钱买房，最后形成房地产泡沫。但仅仅是宽松货币政策尚不足以酿成次贷危机，理由有两个：一是美国从2002年后货币政策才较宽松，但从1994年起，银行实际上就已放松房贷标准，上世纪90年代末以后城市低收入人群房贷迅速增长；二是如果美联储要求银行提高资本缓冲，住房泡沫的积累也会受到一定抑制，泡沫破裂后对银行的冲击也可减少。上世纪20年代，美国银根较松助长房地产泡沫，但当时购房首付比、银行资本充足率均较高，房地产泡沫破裂后并未引起银行危机。

　　综上，从美国房地产信贷失控及其灾难性冲击中可以得出三点启示。一是良好的政策初衷也可能办错事。美国国会和克林顿政府鼓励住房贷款的政策意图是提高低收入人群住房可获得性，减少社会不平等，但后果却是导致房地产信贷失控，埋下次贷危机的隐患，最终反而给全社会特别是低收入人群造成巨大冲击。二是各利益主体均有自身诉求，可能举着社会公平的大旗打着谋取私利的小算盘，最后造成全盘皆输的局面。三是指望单纯或过度依靠金融部门来解决复杂的社会、政治问题，违背常识和经济规律放松信贷标准和金融监管，必然会带来严重后果。

当前我国房地产信贷的风险

　　2014年下半年以来，我国房地产市场价格回升，库存减少，但城市间分化非常明显。一线城市房地产市场价格暴涨，库存去化周期下降较快，但全国房地产库存积压仍非常严重。按广义库存的概念，即现房库存+期房库存+在建房屋面积，全国库存消化期长达五年多。

　　统计数据显示，我国房地产贷款占金融机构全部贷款的比重约20%。如果考虑到还有以其他用途申请的贷款变相进入房地产市场，这一比重可能更高。从江西来看，房地产贷款占全部贷款的比重一直稳步上升，截至2016年初已达到26%左右。其中，房地产开发贷款增速呈现回落趋势，但居民住房按揭贷款增速仍然保持在20%以上，高于全省贷款增速。

　　当前，我国房地产信贷风险总体可控。房地产信贷不良率不到1%，但仍需要动态监测，做好压力测试和情景分析。我国居民购房贷款与GDP的比率、居民购房贷款与居民可支配收入的比率都大大低于韩国、日本、美国、英国等国家，居民储蓄等金融资产远高于负债，居民购房首付平均为房价的30%左右，银行按揭贷款总规模约为房价总市值的10%（美国约为45%）。因此，即使房价有较大幅度下跌，我国也不会出现普遍的居民负资产现象。尽管我国的居民购房贷款整体风险并不大，但也要未雨绸缪，切忌为了短期需要而出台一些有碍长期稳定的“短视”政策。

　　值得密切关注的是，2016年第一季度房地产贷款快速增长，在上海等一线城市表现得尤为明显。除一些银行可能打着政策旗号变相降低购房首付比外，房地产中介公司、P2P、小贷公司等非金融机构也大量为购房者提供从首付款到资金周转的全方位融资信贷，大大降低了购房者借贷买房的门槛。已被监管部门叫停的“首付贷”，几乎相当于零首付，与美国次贷危机前的情形类似，应引以为戒。

　　诚然，当前我国房地产去库存压力较大，保证房地产市场健康发展对于经济稳增长十分重要。但我们应当借鉴美国次贷危机的教训，决不能急功近利，为了短期去库存而放松信贷标准和监管标准，导致房地产信贷过度膨胀，最后可能酿成较大的金融风险。■

作者系中国人民银行南昌中心支行行长