基建投资资金来源主要有地方融资平台贷款、财政资金、政府债、企业债、民间投资等，但融资平台贷款这个闸门基本上难以放开，则只能从其他几方面寻找突破口。

 相关部委出台并逐渐落实《关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》。聚焦脱贫攻坚、铁路、公路水运、机场、水利、能源、农业农村、生态环保、社会民生等重点领域短板，加快推进已纳入规划的重大项目。提出了10项配套政策措施，包括加强重大项目储备、加快推进项目前期工作和开工建设、保障在建项目顺利实施、加强地方政府专项债券资金和项目管理、加大对在建项目和补短板重大项目的金融支持力度、合理保障融资平台公司正常融资需求、充分调动民间投资积极性、规范有序推进政府和社会资本合作项目、深化投资领域“放管服”改革、防范化解地方政府隐性债务风险和金融风险。

 加大基建对冲内外需求走弱的必然选择

 加大基建投资力度已经是必然，将成为明年重要工作之一。今年三季度经济增速下降至6.5%，为2009年6月以来的最低增速。从今年经济运行来看，经济增长放缓的首要原因正是基建投资放缓。今年前三季度基建投资增速仅为3.3%，同比大幅收缩了16.5个百分点，并且是连续10个月的回落，导致固定资产投资增速下滑至5.4%，显著低于经济增速。即便近两个月基建投资增速略有回升，但10月份累计3.7%的增速仍然非常低。

展望明年，随着房地产开发投资逐渐放缓，将影响内需投资走弱；国际市场不确定性加重，外需出口也将面临压力。因此，明年经济增速仍有进一步下行压力。为了维持经济平稳运行，依靠加大基建对冲内外需求走弱也就成为必然选择。

 过去几年，为防范化解金融风险，特别是严控地方政府债务风险，我国多管齐下采取严格措施压缩地方政府债务水平。货币政策稳健偏紧，财政政策严控地方政府隐形债务，银行业金融机构收紧融资平台信贷，把地方政府债务纳入财政预算，把隐性债务显性化。这些措施取得积极效果，我国政府部门债务占GDP的比重（政府部门杠杆率）已经从前几年最高点的57.8%下降为现在的36.2%，债务风险得到明显控制。地方政府债务风险在一定程度上控制住了，然而受此影响的就是基建投资增速快速下滑。2017年之前基建投资（不含电力）增速基本保持在20%左右，2018年以来断崖式下跌至只有3.3%，已经影响到经济增长。进入三季度以来基建投资相关政策就开始逐渐趋于积极。10月份国家发改委共审批核准固定资产投资项目9个，总投资918亿元，主要集中在交通运输、能源等领域。近期基建投资触底反弹，正得利于政策有所松绑，促进基建投资项目施工进度加快，地方政府债券发行加快。

 明年将加大基建投资力度，未来将有大量新项目逐渐获得批复。然而如何解决项目需要的融资问题可能是一个难题。在加大力度严控地方政府债务的情况下，基建投资传统的举债融资渠道不会放松，也不应该放松，否则将会再次推升债务风险。要解决这个矛盾，就得寻找多渠道的基建投资资金来源，降低对地方政府举债融资的依赖。

 三大渠道是明年基建投资主要来源

 基建投资资金来源主要有地方融资平台贷款、财政资金、政府债、企业债、民间投资等。融资平台贷款这个闸门基本上难以放开，那么就得从其他几个方面寻找突破口。

 一是加大财政资金对基建投资支持力度。可动用的财政资金有两个方面：提高存量财政资金使用效率、扩大赤字水平。在存量财政资金方面，近几年财政存款余额逐渐上升，截至今年三季度末有5.18万亿元，比去年新增1.06万亿元。这部分资金趴在存款账户上，成为基建投资可用资金。过去几年严查三公经费以及清查各类违规行为，导致地方政府“不作为”和“不敢作为”现象，大量财政资金积累在账上。需要通过财税体制改革和政府职能转变，盘活这部分资金，让地方政府能够光明正大把这些钱花出去，把钱用在刀刃上，用在“补短板”的关键位置。

 在财政赤字水平方面，今年财政赤字率计划为2.6%，赤字额度为2.38万亿元，赤字额与上年度相当。2016、2017年财政赤字率都为3%，2018年有所下降，积极财政政策的力度似乎减弱。2019年可以考虑适当提升赤字率，恢复到3%左右，仍然保持在合理水平，赤字额度增加到3万亿元左右。增加的赤字额度重点用于“补短板”领域，支持基础设施关键项目投资建设，将有效缓解内外需求减弱对经济运行的影响。

 二是更好地发挥各种债券的资金筹集能力。对于防范地方政府债务风险上升而言，发现债券优于融资平台贷款。债券有很多类别，主要有一般性地方政府债券、地方政府专项债、城投债等等，其中有的会形成地方政府债务，有的不会形成明显的债务，发现债券需要有所侧重。因此，要调整优化地方政府债券结构，加大不会形成负债压力的债券发行比例。

 一般性地方政府债券是基建投融资的重要来源，但这部分债券需要当地政府税收能力作为还本付息的担保，也就是会成为地方政府的债务，因而发行规模受到严格控制。2017年末地方政府债券余额14.7万亿元，截至今年10月末上升到18.1万亿元，也就是新增了3.4万亿元。上半年一般性地方政府债券增长较慢，7月之后随着基建投资政策逐渐加码，这部分债券发行明显提速。预计2019年一般性地方政府债券还会增加，新增额度可能会在4万亿-5万亿元，将多于今年。

 地方政府专项债则与一般性债券有所不同，专项债券以项目收益和地方政府信誉作为双重支撑，不以一般公共预算作为主要偿还来源，因而不会加重地方政府负债。专项债是针对某专项具体工程而发行的债券，这种债券可以更好地对具体基础设施项目筹集资金，明年发行规模可能增多。截至今年10月末，地方政府专项债券余额为7.26万亿元，比去年末增加了1.78万亿元（见图1），已经超过今年地方政府专项债发行1.35万亿元的目标，预计2019年发行规模会有进一步加大。

 城投债主要用于城市基础设施建设，是地方基建投资资金来源的重要补充。但这部分债券主要以地方融资平台作为发行主体，是去杠杆防风险的重点监管对象。受近期基建投资政策影响，在加上投资收益率相对较高，今年下半年以来市场对城投债的投资热情开始升温。随着基建投资力度加大，城投债规模客观上存在逐渐扩大的必要性。今年上半年我国城投债累计发行1.1万亿元，发行了1200多只，比去年同期分别大幅增长了54.24%、48.51%。由于未来加大基建投资的需要，预计2019年城投债发行或将在监管允许的前提下进一步加快。

 三是依靠民营资本支持基建投资。民营资本参与基建投资的做法并不陌生，例如杭州湾跨海大桥的建设就吸纳了大量民营资本。实际上，民间投资已经是我国投资的主力，从2012年以来民间投资占全部固定资产投资的比重一直保持在60%以上，截至今年10月占比为62.34%（见图2）。民营资本已经是拉动我国投资和经济增长的重要力量，如果民营经济出现问题，民间投资大幅下行，那么经济运行也会显著波动。从投资类别来看，民营资本主要投入到制造业和房地产业中，今年以来的制造业投资中超过80%是民间投资带动。然而民营资本在基建投资中的比重很低，扩大民间投资的着力点也就放在扩大民营资本参与基建投资上。

 想要依靠民营资本支持基建投资，这就需要当前的基建项目投融资制度和环境实质性改变。2019年最有可能的做法是继续推进PPP项目，虽然前几年通过PPP模式带动民间资金参与基建的效果并不理想，但这个方向不会改变。今年上半年对违规PPP项目严格排查，导致PPP项目数量和资金都有所下降，直到三季度之后才逐渐回升。截至三季度末，PPP项目总入库1.25万个，总投资额17.25万亿元，落地率提升至52.41%（见图3）。据财政部数据，目前参与PPP项目的社会资本超过76%来自国有企业，民营企业占比仅接近24%。未来的工作重点是提供更多对民营资本吸引力强的项目，形成真实有效的项目储备库；优化民营资本参与PPP合作的模式，建立明确的权责机制；提升民间资金参与的积极性，最大限度调动社会资本参与到项目建设中。

 除了推进PPP项目之外，还需要解决的问题是围绕民营经济开展一系列改革和促进措施，破除民间投资和民营经济发展障碍。首先，降低民营资本投资准入门槛，例如交通、能源、环保、社会事业等逐渐向民资放开。其次，营造公平竞争、公开透明的市场环境，让民企与国企获得对等的待遇，降低经营风险和消除后顾之忧。再次，加大减税降费力度，杜绝明降暗升现象，切实为民营企业特别是中小型企业减轻税费负担。

 2017年基建投资总额为17.3万亿元，2018年全年可能接近18万亿元，假设2019年基建投资增长8%，需要的投资额将达到19.5万亿元。即便以上措施全面推开，能否完全解决基建投资增长所需的资金来源问题仍然存在不确定性。那么可能存在两种结果：一种是，在地方财政收入难以显著增加的情况下，2019年即便构建起新的基建投资资金来源途径，可能还是会成为新的举债模式，再次推升地方政府债务杠杆水平。另一种是，如果融资问题难以解决，那么基建投资增速就很难大幅反弹回升，可能仍在低位徘徊。如果经济下行压力依然存在，不排除房地产政策边际趋松的可能。即便房地产政策出现边际趋松，也不会全面解绑，仍然会严控房价。可能会鼓励商品房开发，加大公租房、共有产权房、定向安置房等保障性住房的建设力度。

（作者系交通银行金融研究中心高级研究员）